Box IPO Valuation Guía completa
El 24 de marzo de 2014, la empresa de almacenamiento en línea Box solicitó una oferta pública inicial y dio a conocer sus planes para recaudar 250 millones de dólares. La compañía está en la carrera por construir la plataforma de almacenamiento en la nube más grande y compite con grandes como Google Inc y su rival, Dropbox.
Al examinar la presentación de Box S-1, puede observar que Box es una típica empresa de OPI de Silicon Valley, con un rápido crecimiento de ingresos y una montaña de pérdidas. Si ya ha decidido invertir en Box Inc, NO lea mi artículo sobre los 10 detalles más aterradores de la OPI de Box (negra).
También puede descargar Box Financial Model para obtener más detalles.
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Valoración de caja IPO
Como se ve desde arriba, las pérdidas masivas de Box y la nula rentabilidad en breve nos dejan con menos opciones para valorar esta firma utilizando los métodos tradicionales como Price to EPS (PE), PEG, EV / EBITDA, etc. Entonces, ¿cómo encontramos el valor de Box?
Si desea obtener más información sobre la valoración, puede leer este artículo sobre Valor patrimonial vs. Valor empresarial. Para la valoración de Box IPO, he utilizado los siguientes enfoques:
- Valoración relativa - Comparables SAAS
- Análisis de adquisición comparable
- Valoración mediante recompensas basadas en acciones
- Indicaciones de valoración de Box Private Equity Funding
- Indicaciones de valoración de la valoración de financiación de capital privado de DropBox
- Cuadro de valoraciones DCF
El siguiente gráfico resume la valoración de Box IPO en un escenario diferente.
Resumen del análisis
- No se puede aplicar la valoración DCF (# 6) ya que el FCFF es negativo incluso para el FY19 proyectado.
- La comparación de la valoración de Box (n. ° 5) con la financiación reciente de Dropbox implica el rango más alto de precio de la acción ($ 60 / acción- $ 65 / acción)
- Las compensaciones de adquisición comparables (n. ° 3) proporcionan el rango más bajo de valoraciones del precio de las acciones ($ 5.2 / acción - $ 12 / acción)
- En general, si asignamos 20% de peso a cada una de las metodologías de valoración anteriores, entonces el precio esperado de la OPI de Box resulta ser de $ 27 / acción
Veamos ahora de cerca el análisis detallado de las metodologías de valoración de Box IPO utilizadas:
# 1 - Valoración relativa - Comps comparables de SaaS
Al evaluar la declaración de ingresos de Box Inc, puede observar que Box Inc ha mostrado históricamente una trayectoria de alto crecimiento (> 100%), un margen bruto de 70% -80%, tasas de renovación de más del 100% y tiene una oportunidad venta cruzada en un mercado que crece día a día. Sin embargo, Box Inc no se vuelve rentable pronto (incluso a un nivel de EBITDA, consulte el cuadro a continuación)
En tal escenario, podemos aplicar (a) Valor de empresa por $ ventas (EV / Ventas) o (b) Asignar un valor por suscriptor (EV / Suscriptor) o Ambos (a) y (b)
¿Por qué asignar EV / Suscriptor no es correcto?
Sé que quizás se esté preguntando cómo podemos asignar un valor para el negocio en función del suscriptor. Incluso me quedé preguntándome si es lógico aplicar un valor por suscriptor para Box Inc, como en el caso de Twitter, Facebook. Box Inc S-1 muestra de manera destacada el número de suscriptores (como se ve en el cuadro a continuación).
Empecé a hacerme estas preguntas y me quedó cada vez más claro que no es factible valorar Box por suscriptor:
- ¿Qué deberían hacer los inversores con los 25 millones de usuarios registrados totales de la empresa, el 93% de los cuales no son clientes de pago? - ¡ Esto significa que solo el 7% son clientes de pago!
- ¿Cuál es la tasa de conversión: convertir de usuarios de prueba gratuita a usuarios pagos? El prospecto de la empresa no proporciona ningún dato sobre la conversión de usuarios gratuitos en usuarios pagos.
- ¿Cuál ha sido la tasa de crecimiento de suscriptores de Box inc? ¿Son esos 25 millones de cuentas registradas un indicativo de la capacidad de Box para crecer en los próximos años? La empresa no proporciona ningún dato al respecto.
- ¿Box es un sitio de redes sociales? Obviamente no.
La última pregunta fue relativamente crucial porque, en Facebook y Twitter, las métricas de redes sociales como los Usuarios Activos Mensuales (MAU) se han utilizado como un indicador de su crecimiento y han sido un medio aceptable de valoración. Un aumento o disminución de MAU es un indicador clave para predecir ganancias y valoraciones. Sin embargo, la actividad de los suscriptores de Box o los usuarios registrados no se correlacionan directamente con interacciones de aumento / disminución y su valor asociado de la empresa.
Aplicación de EV / Sales para valoración de caja
Esto nos deja con una sola herramienta de valoración que se puede aplicar para las valoraciones de Box IPO, es decir, EV / Sales . Para hacer una comparación rápida entre las empresas SaaS, tomé los datos de las empresas SaaS del BVP Cloud Index.
Además, consulte cómo se realiza el análisis de empresas comparables en la industria de IB. 
Valoración comparable de SaaS: notas importantes
- Las empresas en la nube cotizan a un promedio de 9,5 veces el múltiplo de ventas / EV.
- Observamos que empresas como Xero son un valor atípico que cotiza a 44x EV / múltiplo de ventas (tasa de crecimiento esperada en 2014 del 94%).
- Las empresas en la nube cotizan a un múltiplo VE / EBITDA de 32x.
Valoración de caja
- La valoración de Box Inc oscila entre $ 11,02 (caso pesimista) y $ 24,74 (caso optimista)
- La valoración más esperada para Box Inc usando la valoración relativa es de $ 16.77 (esperado)
# 2 - Análisis de adquisiciones comparables
El “Análisis de adquisiciones comparables” se basa en la premisa de que el valor de una empresa o un activo puede estimarse analizando los precios pagados por los compradores de participaciones en la propiedad en adquisiciones comparables informadas. Ha habido una serie de transacciones dentro del dominio SaaS en el pasado reciente. A continuación se muestran algunas de las grandes transacciones de fusiones y adquisiciones del pasado reciente.
Con base en el análisis de adquisición comparable anterior, podemos llegar a las siguientes conclusiones para la valoración de caja:
- La media de EV / Ventas de 7.4x implica una valoración cercana a $ 1.8 mil millones (lo que implica un precio de acción de $ 18.4 / acción)
- El EV / Ventas más alto de 9.7x implica una valoración de $ 2.4 mil millones (lo que significa un precio de acción de $ 24.7 / acción)
- El EV / Ventas más bajo de 4.1x implica una valoración de $ 1.1 mil millones (lo que significa un precio de acción de $ 9.3 / acción)
# 3 - Valuación de la oferta pública inicial de caja usando recompensas basadas en acciones
La siguiente tabla resume, por fecha de concesión, todas las opciones sobre acciones, unidades de acciones restringidas y adjudicaciones de acciones restringidas desde el 1 de enero de 2013 hasta el 31 de enero de 2014:
Según la presentación de Box Inc S-1, han utilizado tres enfoques principalmente para valorar las recompensas basadas en acciones:
- Enfoque de ingresos (al igual que el enfoque DCF): estimar los flujos de efectivo futuros de la empresa y luego descontar los flujos de efectivo futuros.
- Análisis comparativo de la empresa con valoraciones basadas en Ingresos (últimos 12 meses y 12 meses posteriores) y Múltiplos de EBITDA (12 meses posteriores y 12 meses de entrega).
- Análisis de transacciones de fusiones y adquisiciones
Box Inc llegó a estos precios considerados justos aplicando ponderaciones razonables al Enfoque de ingresos, asuntos al análisis de compañías comparables y Análisis de transacciones de fusiones y adquisiciones. Después de eso, se aplicó un descuento de comerciabilidad apropiado de alrededor del 20%.
Dibujé estos precios considerados justos de Box Inc para ver cómo ha cambiado con el tiempo.
Como podemos ver en lo anterior, la valoración de las acciones de Box Inc aumentó drásticamente de $ 4.53 en febrero de 2013 a $ 14.06 en enero de 2014 (¡ un aumento increíble de más del 200%! ).
¿Implica esto que la valoración de Box Inc continuaría el mismo impulso durante el próximo año? Basándose únicamente en la tendencia, ¿se puede llegar a un número de valoración?
- Caso optimista - 100% de apreciación - si continúa un impulso similar, entonces los precios de las acciones pueden tocar los $ 30 por acción a fines de enero de 2015.
- Caso esperado: 50% de apreciación: un salto del 50% desde los niveles actuales puede llevar a un precio de salida a bolsa de Box en niveles de $ 21.
- Caso pesimista - 0% de apreciación - En el caso sospechoso, la acción de Box puede permanecer al mismo nivel que el precio justo estimado más reciente de $ 14.1 en el corto plazo.
# 4 - Señales de valoración de la financiación de capital privado
Aunque es bueno comprender el rango de valoración utilizando las recompensas basadas en acciones, una mejor medida para comprender las valoraciones de Box Inc sería mirar su estructura de financiación de capital privado y el precio real de sus acciones. A continuación se muestra el gráfico que detalla el precio implícito de las acciones en varios niveles de financiación.
Observe cómo el precio implícito de las acciones de Box Inc ha aumentado de $ 1.28 a $ 18.00 desde abril de 2010, lo que refleja un enorme aumento del 1300%. (CAGR del 251%).
- Caso optimista - apreciación del 100% - si continúa un impulso similar, entonces los precios de las acciones pueden tocar los $ 36 por acción a fines de enero de 2015.
- Caso esperado - 50% de apreciación - la acción puede cotizar alrededor de $ 27.
- Caso pesimista - 0% de apreciación - En el caso sospechoso, la acción de Box puede permanecer al mismo nivel que el precio justo estimado más reciente de $ 18 en el corto plazo.
# 5 - Señales de valoración de la financiación de capital privado de Dropbox
En enero de 2014, WSJ informó que Dropbox recaudó $ 250 millones de fondos de Blackrock e inversores existentes y fijó la valoración de la empresa en $ 10 mil millones. Esto se suma a su ronda de financiación de octubre de 2011, en la que Dropbox recaudó $ 257 millones a una valoración de $ 4 mil millones (más del doble en aproximadamente dos años).
| Valoración de Dropbox | |
| Ventas de Dropbox | 200 millones |
| Fondos | 257 Millones |
| Valoración estimada | 10,000 millones |
| EV / Ventas | 50X |
DropBox informó sus ventas de alrededor de $ 200 millones, lo que implica un múltiplo de EV / Ventas de aproximadamente 50x.
- Las ventas de cajas para el año fiscal 2014 fueron de $ 127 millones. Si aplicamos el mismo múltiplo para Box, entonces la valoración tocaría entre $ 6 y 6 500 millones.
- Suponiendo que después de la OPI, el número de acciones de Box sería de alrededor de 100 millones; entonces el valor por acción estaría entre $ 60- $ 65 por acción
# 6 - Enfoque de flujo de efectivo descontado para la valoración de la OPI de caja
El enfoque de Flujo de caja descontado (DCF) requiere pronosticar y modelar las finanzas futuras. Aunque preparar un modelo financiero fue una tarea relativamente más sencilla, el área donde enfrenté el problema fue en los supuestos (crecimiento de ventas, costos, márgenes, Capex, etc.), todo lo cual condujo al flujo de caja libre para la empresa.
Cuadro de pronóstico de flujo de caja libre (FCFF)
La previsión del FCFF de Box Inc implicó la preparación de un modelo financiero integrado de Box. Pero aquí están algunos de los supuestos esenciales utilizados en el modelo.
Utilizando los supuestos anteriores, encontramos que la empresa no genera ningún flujo de efectivo libre en los próximos cinco años.
Siguientes observaciones sobre el modelo DCF para FCFF
- Box FCFF es perjudicial durante los próximos cinco años. Creo que no es correcto pronosticar más allá de este período, ya que introduce una mayor volatilidad.
- Incluso si pronosticamos para otros 5-10 años, la contribución del valor terminal al valor total de la empresa sería al menos del 90-95%. Esto deja demasiado margen para errores ya que la valoración de Box puede cambiar sustancialmente con un pequeño cambio en el WACC asumido y la tasa de crecimiento.
Si es nuevo en el análisis de empresas, puede consultar este estudio de caso de Excel de análisis de razones para obtener más información sobre el análisis fundamental.
¿Próximos pasos?
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ps - No represento a ninguna firma de corretaje. Las opiniones anteriores son mi evaluación de la OPI de Box. He hecho todo lo posible para garantizar la precisión fáctica del análisis; sin embargo, no dude en proporcionarme las medidas correctivas necesarias si detecta algún error.
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